认购遇冷后又遭做空 华住集团二次上市的补血计划能成功吗？

博力达思研究对华住集团的财务数据提出质疑，称华住集团秘密向其员工或未披露第三方控制的加盟店提供运营费用，从而虚增了财务报告中的利润数据。据预测，华住集团在2019年虚增了20亿元的利润。

虽然华住集团表示，基于对报告初步的检查和评估，该公司认为这份报告是缺乏事实依据的，而且它包含大量的错误、未经证实的陈述，以及对公司业务及运营的误导性结论。但遭遇做空只是华住集团上市前遇到的问题之一。华住集团在认购期内就未获得足额认购，受到投资者冷遇。上市定价为297港元/股，低于预期。以上周五美股收盘价42.02美元计算，折合325.65港元，港股定价较美股价格有9.66%折让。

9月22日早盘，华住高开2.69%，开盘价报305港元/股。

疫情对于华住集团的影响尚未消散。本次上市华住募资金额超过60亿港元。对于华住集团来说，二次上市的目的就是增加融资渠道。在目前的市场环境下，钱可以解决华住集团的问题吗？

并购推高债务

华住集团的发展史离不开并购，但这同时也推高了债务。

2017年5月，华住集团以36.5亿元的价格收购桔子水晶酒店集团100%股权。2018年8月，华住集团以4.63亿元的价格收购北京青普旅游文化有限公司和同程旅游合计持有的花间堂71.2%的股权。收购后，华住集团合计持有花间堂82.5%的股权。今年1月，华住集团又以约7亿欧元的现金对价，收购德国最大本土酒店集团德意志酒店集团(Deutsche Hospitality)100%股权。

在完成收购德意志酒店集团后，华住集团负债率已经高达85.84%，相比2017年提升23个百分点。截至今年半年报，华住集团有息负债总额高达173亿元。相比2017年，有息负债增加122.5亿元。

目前，华住集团一年内到期的有息负债为58.5亿元，而账面现金只有37亿元。账面现金并不能覆盖短期债务，于是，再融资就成了华住集团迫在眉睫的选项。

对于本次募集所得款项，华住集团表示，约40%将用于支持公司的资本支出及开支，加强公司的酒店网络，包括新酒店开业以及现有酒店的升级及持续维护；约30%将用于偿还公司于2019年12月提取的500百万美元循环信贷融资的一部分。

疫情影响仍将延续

疫情突然来袭，也使得本就资金链紧张的华住集团雪上加霜。

招股书显示，华住集团净资产由2019年12月31日的75亿元，减至2020年3月31日的52.76亿元，原因是新冠疫情爆发导致净收入减少。从2020年初截至2020年3月31日的三个月，归属于公司的净亏损为21.35亿元人民币。今年第二季度，国内疫情得到控制，华住集团亏损缩减至5.35亿元。

尽管如此，根据艾媒咨询的数据，预计2020年酒店的间夜量只有6.77亿间，而2019年该数据为8.08亿间，这意味着行业短时间内恐难恢复到全盛态势。2020年6月之后，中国连锁酒店三强华住集团、锦江之星、首旅集团的平均入住率恢复到70%以上的水平。但在疫情之前，华住集团酒店的平均入住率便已超过90%。更糟的是，较低入住率也会导致客房单价下降。酒店行业又是典型的重资产行业，利润对单房价格十分敏感。持续走低的单房价格会对酒店整体利润形成二次打击。可见，华住酒店离从疫情的影响中恢复过来，还有很长的一段路要走。

此外，华住集团酒店刚刚准备出击国际市场，就被疫情迎头一击。收购而来的德意志酒店集团，短期内也不能贡献利润。

由此，感受到资金压力的华住集团不得不于今年5月调整组织架构，更侧重中国业务。

华住集团估值如何？

华住集团目前的成长性在于酒店数量的扩张。

据弗若斯特沙利文资料，截至2019年底，以经营的酒店客房数量计，华住集团是中国第二大及全球第九大酒店集团。2017年底，华住集团酒店数量为3746家，至2019年12月31日拓展至5618家，复合年增长率为22.5%，净增1872家酒店，净增长幅度居全球所有公开上市酒店集团之首。

截至2020年6月30日，华住集团共有6187家在营酒店。其中，租赁及自有酒店758家，管理加盟及特许经营经营酒店5429家。另外，华住集团正在开发2375家新酒店，包括54家租赁及自有酒店，以及2321家管理加盟及特许经营酒店。

华住集团的自营酒店需要负担房租、服务人员工资等，属于重资产模式。管理加盟和特许经营，华住集团则不需要负担上述成本，收入是从加盟酒店营收中收取固定比例，作为管理费，可以说是“旱涝保收”的盈利模式。华住集团目前新增的酒店大多是加盟酒店。数据显示，我国连锁酒店占比只有约30%，而美国酒店的连锁化率高达70%。从这个角度看，华住集团这样的连锁酒店巨头仍有很大发展空间。

华住集团港股定价基本上锚定美股。截至9月22日收盘，华住(HTHT)报收40.48美元/股，总市值约为120亿美元，折合港币约966亿。该估值与同行相比处在较高水平。华住集团2019年的EBITDA为33.49万元。经计算华住当前的企业价值/EBITDA估值约为27倍。远高于与华住集团定位相似的温德姆酒店及度假酒店13倍的企业价值/EBITDA估值。甚至高于万豪、洲际等国际豪华酒店约18倍的企业价值/EBITDA。