“弱预期、强现实”拉扯 “宽松的后半程” 有色金属何去何从？

近期，由中信期货主办的有色金属半年度策略会在上海举行，会议围绕“宽松后半程，有色何去从”展开讨论。中信期货有色组负责人覃静表示，上半年后在疫情全球经济复苏、财政货币政策刺激下，有色金属整体表现强劲。不过看向下半年，她认为在“弱预期、强现实”拉扯下，有色价格表现承压但相对滞后，流动性溢价将过渡至供需主导，需要一段时间才能呈现出价格下跌与回落趋势。从有色品种价格强弱排序来看，她预计下半年锡价表现最强，其次为铝、镍、锡、不锈钢，最后为铜、铅。

三季度铜消费将进一步改善，呈现外强内弱格局

在铜价方面，中信期货分析师沈照明认为下半年铜价将维持在高位，结构呈现为外强内弱，沪铜波动区间在60000—80000元/吨，对应伦铜价格在8000—11000美元/吨。

首先在宏观方面，如果通胀预期维持在高位，则全球宽松流动性将面临收紧拐点，三季度流动性收紧还处于预期的敏感期，四季度将逐渐明朗。

其次看向基本面，一方面，在供应端，考虑到部分矿企新扩建项目提速投产、部分新建项目下半年投产及部分铜矿重启，下半年全球铜矿产出增速提高。他预计，三、四季度全球铜矿产量增速分别为5.8%和4.4%，三、四季度全球精铜产量增速估计分别为5%和6%。另一方面，在需求端，铜消费乐观预期逐步兑现，国内于4月达到高点后回落，海外铜消费还在进一步回升过程中。他预计三、四季度全球铜消费增速分别为3.7%和3.6%。

总体从供需平衡表角度来看，他认为三季度海外铜消费将进一步改善，三季度中国和全球将分别短缺6万吨和29万吨。具体来看，下半年全球铜市场看点主要在两方面：一是南美铜精矿产出拐点何时出现，这将影响全球铜矿产出提速，就当前部分矿企的新扩建及重启铜矿进展来看，四季度全球铜矿产量大概率明显增长。二是欧美市场铜消费将进一步改善。而下半年国内铜市场看点则在于电力板块消费，在弱铜价背景下，电力板块消费将得到明显提振，三季度国内铜消费可能呈现淡季不淡的特征。

下半年铝市供需相对良好，支撑铝价较好表现

在铝价方面，覃静认为尽管下半年美联储开启Taper的预期令货币环境对大宗商品不再友好，但是铝市场由于供应端收缩、消费板块增多降少以及海外补库需求的存在，将支撑沪铝价格无论在绝对收益还是有色板块的相对收益上都会有不俗的表现，沪铝核心价格区间预计在18000—21000元/吨，

从宏观来看，她表示美联储首次加息的时间点预期相较提前至2023年，对大宗商品整体构成不利。但在基本面上，铝市供应受到“双控”及电力约束出现意外减产，导致全年产量从4000万吨下调至3953万吨，进口75万吨，抛储35万吨，总供应量在4063万吨；其中下半年产量2013万吨，抛储35万吨，出口10万吨，构成2058万吨供应总量。从消费上看，铝消费板块增多降少，预计下半年消费增长1.9%至2059万吨，全年消费增长210万吨至4040万吨的总量。总体来看，她表示沪铝总体库存水平偏低，但在今年抛储消息传出后，现货升水和沪铝结构都受到了明显压制。不过她表示，即使有抛储补充，铝市供需平衡表仍旧保持良好状态。

从下半年价格表现来看，尽管宏观略偏空，但是沪铝基本面优异，库存有望在低位上再下一城，支撑沪铝价格在高位偏强运行，交易维度仍旧以多头为主，沪铝主力核心价格区间预计在18000—21000元/吨，均值预计在18800元/吨，伦铝价格运行区间在2300—2800美元/吨，均价在2500美元/吨左右。

三季度国内缺口大于海外，沪锡价格继续保持强势

在锡价方面，沈照明表示，由于锡市供应端扰动不断，并且消费受益于半导体强劲的消费增长，所以下半年锡价将继续保持强势，预计沪锡价格波动区间为180000—250000元/吨，伦锡价格波动区间在26000—35000美元/吨。

从供应端来看，上半年由于疫情影响，东南亚主要产锡国出现减产，海外锡锭供应减少。而中国锡锭产量增长，2—5月中国精锡净出口超过5000吨，部分缓解海外锡锭紧张情况。但是5月份云南限电使得国内锡锭供应趋紧。看向下半年，6月云锡检修，中国精锡产量放缓，而东南亚等主要产锡国仍受疫情影响，预计全年锡产量增长5.3%。

从需求端来看，受益于全球经济复苏，家电产销恢复，3C产品出货量大增，新能源车销量大幅攀升，全球半导体销售而大幅增长，将推动全球锡消费量维持在高位，他预计全年锡消费量将增长6.6%至386干吨。

总体来看，他预计三季度中国与海外均呈现短缺局面，中国锡锭短缺量将大于海外，分别短缺2.7干吨和1.3干吨；四季度若东南亚地区锡生产恢复，中国与全球锡锭供需将转为过剩。

供应扰动预计贯穿全年，国内锌锭低库存难改

对于下半年的锌市场，中信期货分析师郑琼香认为，宏观影响将趋于向下，同时抛储政策灵活调节，锌市供需端存在支撑，锌锭低库存或难改，预计下半年锌价或分别于19500—24000元/吨和2600—3300美元/吨的高位区间内振荡波动。

一方面，下半年美联储收紧预期升温，推测收紧正式的信号窗口最早会出现在今年三季度，这也将打破美元偏弱格局，下半年美元指数运行重心将趋于抬升，这对大宗商品价格构成压力；另一方面，二季度以来中国对大宗商品价格的调控升温，不过随着二季度末有色价格的下调，以及前期锌价涨幅明显低于铜、铝等，预计国内政策调控对后期锌价的影响相对温和。

从抛储情况来看，国内有色金属抛储已于6月份落地，未来半年每个月底进行分批次抛储。其中锌第一批抛储数量为3万吨，略超市场预期，预计未来每月抛储量将由价格表现进行灵活调节。

在供应端方面，三季度锌矿端供应将季节性趋松，锌矿加工费有望缓慢走高，但是加工费反弹高度不大。不过四季度矿端收紧将再度发酵，对锌价的支撑将增强。同时，国内冶炼端上半年干扰超预期，下半年冶炼产出环比预计将回升，但冶炼干扰影响可能会贯穿全年。继内蒙古能耗双控、云南限电限产政策后，广西将可能对高能耗行业上调电价，后续进一步跟踪政策的导向和影响。

看向需求端，三季度海外需求大概率继续向好，下半年美国基建政策的落地可期。同时中国在房地产竣工周期、财政后置支撑基建环比改善以及出口延续下，预计经济增速回落节奏较为缓慢。总体来看，在供应端仍难以大幅释放的基础下，国内锌锭库存将维持低位波动态势，海外库存有望缓慢回落。

铅市供需格局难有改善，期价节奏或延续较快切换

对于下半年沪铅市场，郑琼香认为目前市场暂未出现明显矛盾去打破上半年的格局，即沪铅价格上有高库存压力、下有矿端收紧与成本支撑的低位波动态势。她认为，下半年沪铅期价节奏或延续较快转换，三季度由于消费季节性回升，将可能提振沪铅期价反弹，但空间暂不乐观，而四季度铅价或回归低位运行，下半年整体在14500—16500元/吨区间波动为主。

从消费前景上看，锂电池对传统铅酸蓄电池的消费挤占影响不断加深，中长期铅酸蓄电池的消费前景偏谨慎悲观。不过短期来看，三季度铅酸蓄电池出口有望维持偏强态势，叠加下半年电池消费将季节性回升，消费比上半年将有所改善。但是现阶段成品库存高位，以及下半年汽车、电动自行车等终端消费同比上升空间有限，将限制下半年下游的补库表现。

从供给端来看，下半年铅矿偏紧格局延续，四季度矿端对原生铅产能释放可能略有限制，但在副产品利润支撑下，原生铅产出稳中有升趋势不改。而再生铅方面，由于上半年产出同比大幅增长，下半年在高基数下同比增量将放缓，但是整体上再生铅供应释放增加的压力不减。

综合来看，上半年铅锭库存屡创历史新高，下半年国内铅供需格局难有改善，铅锭库存可能进一步累积或持续高位，海外铅库存有望缓慢回落。她建议沪铅逢高沽空为主，跨品种套利可阶段性将其作为空头配置。

镍市远期供需逻辑或改变，不锈钢需关注阶段性累库压力

看向镍市场，中信期货分析师吴纪磊认为，随着海外经济持续复苏，不锈钢产量增加，新能源车市场保持高增长，三季度伦镍库存或继续下降，四季度随着不锈钢需求进入淡季，叠加青山高冰镍供应，镍市基本面可能转弱。按照往年新能源车销量走势，今年硫酸镍或增加10万金属吨增量，若新能源车销量进一步走强，可能会改变远期市场供需逻辑。

供应上，镍铁供需错配或缓解，电解镍供应增加。原因在于印尼镍铁投产继续，而不锈钢产量逐步接近饱和，回流量缓慢增加，同时菲律宾镍矿出口处于爬坡阶段。而国内镍铁利润较好，产量将会增加，不过镍铁供需错配局面需要等到不锈钢企业利润较低时才会有所缓解，这可能需要等到8月之后。同时，美元走强对伦镍形成压制，国内镍板需求较弱，镍豆需求好，库存又处于低位，进口量将出现增长，电解镍供应增加。

需求上表现为不锈钢300系保持高产，新能源车持续走强。目前来看，海外经济复苏延续，不锈钢需求仍然较强，高利润下产量进一步提升，但是四季度随着需求走弱，产量下降会比较明显。在新能源车方面，在年底抢销量影响下，硫酸镍需求增长较强，尽管青山高冰镍10月开始供应，但产量可能较有限，湿法中间品提产也较慢，镍豆偏紧格局难改。按照往年新能源车销量走势，今年硫酸镍或增加10万金属吨增量，若新能源车销量进一步走强，青山高冰镍和湿法中间品均较难覆盖其增量需求，因此市场远期供需逻辑可能发生改变。

在不锈钢市场这边，从成本端来看，镍铁供应增加但短期供需错配格局难改，铬铁因能耗管控可能会受限，不锈钢高利润下供应继续增长，但是高价会抑制消费，中期存在一定累库压力，但由于9—10月是传统消费旺季，累库或有压力。不过四季度随着需求下降，不锈钢基本面或走弱。

从终端消费来看，国内房地产竣工和化工周期延续，增速将保持高位；海外经济复苏带动需求强势，但美国成屋销售量下滑，边际可能走弱。目前为止，不锈钢高价对消费有所抑制，加上不锈钢供应增加，7—8月存在累库压力；但是8—9月是国内需求旺季，累库量可能较为有限；不过随着四季度需求转弱，累库会比较明显。