兴证宏观卓泓点评12月FOMC会议：“这盆冷水不太冷”

　　美东时间2022年12月14日，美联储公布加息50bp的利率决议叠加会后鲍威尔新闻发布会，股跌债涨，加息预期变动不大。对此我们认为：

　　联储继续放鹰：12月加息放缓至50bp，点阵图显示终点利率超5%。

• 　　加息：“Higher”—本轮终点高于5%，“Longer”—暂不预期明年降息。12月FOMC年内首次放缓加息50bp至4.25%-4.5%。SEP点阵图显示，19位官员均预期2023年终年利率高于当前：19位中10位预期本轮高点在5%-5.25%，5位官员预期在5.25%-5%，2位预期5.5-5.75%。结合鲍威尔新闻发布会，官员们暂未考虑2023年降息的情景。2024年，官员们中性预期利率降至4-4.25%。

• 　　通胀：上修通胀预期，核心PCE至2025年仍在2%以上。SEP对2023年PCE和核心PCE水平预期分别上调至3.1%和3.5%。鲍威尔延续11月30日发言论调，承认已看到了通胀有所改善的信号，但需要更多证据说明通胀能持续下行，认为当前通胀症结在除房租外的其他核心服务业——劳动力市场依然强劲，供需缺口有提前退休、新冠死亡、移民减少等结构性因素。

• 　　经济：大幅下修2023年GDP增长预期，但软着陆“并非不可能”。小幅上修2022年GDP预期至0.5%，2023年GDP预期从1.2%下修至0.5%。鲍威尔在新闻发布会承认虽然限制性利率将软着陆（即在失业率不上升的背景下降低通胀）的窗口变窄，但并非不可能。

　　对于联储泼的冷水，市场反应有所钝化。会后市场股债双杀，整体作鹰派解读。但相较于10月的CPI数据公布到11月的FOMC会议的“过山车”，最近11月CPI数据和吧本次FOMC会议，市场的反应显然是有所钝化的：虽然鲍威尔在会后新闻发布会强调CPI改善“不是自满的理由，未来联储还有很长的路要走”，但市场依然将重心落在了他“两个月的通胀数据显示通胀出现了可喜的信号”的表述，股债市场跌幅均有所收窄。

　　联储预期管理担子减轻但难度上升，未来核心关注劳动力市场。一方面，CPI数据连续两个月超预期回落，联储预期管理担子是减轻的。另一方面，考虑到市场博弈较为充分，整体响应进入“倦怠期”，需要警惕如果出现其他供应不确定性，联储的预期管理难度是上升的。往后来看，美国宏观线索的关注的重心，除了CPI数据本身，更多地落在劳动力市场上，尤其是在一些中期劳动力供应损耗的背景下，仍在修复的服务需求和“躺平”低端劳动力回归速度的赛跑，联储超预期鹰派的风险依然存在。

　　风险提示：美国通胀持续性超预期，联储货币政策收紧超预期。

　　正文

　　Evidence&；Analysis

　　12月如期加息50bp，

　　点阵图显示终点利率超5%

　　加息路径：开始放缓至50bp，明年加息幅度还未考虑，但或不会降息。12月FOMC如期加息50bp，为年内连续四次加息75bp后的首次放缓。联邦基金利率的目标区间上调至 4.25%—4.5%，全部参会的联储官员表示赞成。对于明年2月FOMC的加息幅度，鲍威尔在会后的新闻发布会上表示，还未进行考虑，但联储官员最新SEP并未考虑2023年降息的情景。

　　点阵图较9月大幅上移，中性预期2023年终点利率为5%-5.25%。市场已充分预期12月FOMC加息50bp，但更关键的显然是点阵图——参与SEP预测的联储官员19人中，有17人赞同2023年终点利率提升至5%以上，其中10人预期联邦基金利率2023年升至5%-5.25%，5人预期升至5.25%-5.5%，2人预期升至5.5%-5.75%；到2024年，点阵图分布较大，联邦基金利率范围横跨3%-5.75%，中位数分布在3%-3.25%的区间。与9月的点阵图相比，12月联储官员最新点阵图大幅上移，加息的终点由此前的4.75%-5%上行至5%-5.25%。

　　政策重心：虽然通胀已有下行迹象，但需更长时间来确认，否则不会开启降息。鲍威尔在会后的新闻发布会上再次传达了坚决抗通胀态度，认为“恢复价格稳定可能需要在一段时间内保持限制性政策立场，历史经验强烈警告不要过早放松政策”。被问及是否会考虑将调整2%的通胀目标，鲍威尔坚决否定。对于开启降息的条件，鲍威尔认为“在委员会确信通胀正持续降至2%之前，将不会考虑降息。”

　　通胀判断：核心通胀仍高，且粘性较大。SEP显示联储官员对2022年和2023年的通胀水平预测再度上调，2023年PCE和核心PCE水平预期分别上调至3.1%和3.5%。在记者会上，鲍威尔表示虽然连续2个月的通胀数据显示美国通胀持续缓和的信号，但仍不可放松警惕，尤其是在当前劳动力市场仍然强劲的背景下，工资增速并未出现明显改善的信号，需警惕服务通胀的粘性。

　　经济判断：大幅下修2023年GDP增长预期，但软着陆“并非不可能”。本次联储官员对于美国经济的预期（SEP）与9月相比，对2023年经济增长预期较大幅度下修，从1.2%下修至0.5%。对于联储官员大幅下修经济增长预期的解读，鲍威尔认为“软着陆并非无法实现，没有人知道明年是否会有衰退”，但是“限制性的利率水平确实使得软着陆的窗口更窄了”。然而，鲍威尔仍然认为即使要付出经济放缓和失业率上升的代价，最终目的也要将价格恢复稳定，因为“一旦通胀变得根深蒂固，代价将非常大”。

　　市场反应：加息预期变动不大，

　　债券收益率冲高回落

　　利率决议公布后，美债收益率冲高回落，美股下行。此前市场已充分price-in12月FOMC加息50bp，然而利率决议公布后，股债均仍有所震荡——美债收益率快速冲高后回落，10年期美债收益率触及3.56%而后快速回落至3.5%以下；利率决议公布后三大股指下跌，虽然在新闻发布会期间有所回调，但充分消化联储信号后继续下跌，三大股指单日跌幅不及1%。

　　加息预期基本与前期持平，当前市场未充分定价点阵图加息水平。虽然点阵图显示2023年联邦基金利率加息终点为5.1%，但当前市场并未充分定价。节奏上来看，市场对于年内历次会议加息概率预期较周初小幅下调，大部分市场参与者押注2023年1月加息25bp，而后加息预期逐渐回落，而市场预期的加息终点利率为4.87%。

　　风险提示：美国通胀持续性超预期，联储货币政策收紧超预期。