CS宏观研究
2021年11月，全国居民消费价格（CPI）同比上涨2.3%，环比上涨0.4%；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比上涨12.9%，环比持平；工业生产者购进价格（PPIRM）同比上涨17.4%，环比上涨1.0%。
▌尽管调整幅度不及市场预期，但物价趋势性反转已经开始。据Wind调查的市场一致预期来看，本月物价数据公布前，市场普遍预期PPI同比读数为12.0%，预计CPI同比读数为2.5%。从实际公布的读数来看，PPI同比读数由前值13.5%回落0.6个百分点至12.9%，CPI由前值1.5%加快0.8个百分点至2.3%，尽管调整幅度不及市场预期，但本月数据标志着两项物价指标趋势性反转已经开始。
▌国内“保供稳价”政策效果显现，PPI开始进入下行区间。10月中下旬以来，多部门联动遏制煤炭价格非理性上涨，煤炭产量和市场供应量持续增加，从环比变化来看，煤炭开采和洗选业价格由前月的上涨20.1%转为本月的下降4.9%，煤炭价格由上涨12.8%转为下降8.4%，同比也有较为明显的降幅，例如煤炭开采和洗选业上涨88.8%，回落14.9个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业上涨31.0%，回落8.9个百分点；有色金属冶炼和压延加工业上涨26.5%，回落3.0个百分点。这些数据反映了国内“保供稳价”政策的效果已经开始显现，并且政策仍在持续落实推进之中，12月3日全国煤炭交易会公布了《2022年煤炭长期合同签订履约方案征求意见稿》，其中2022年煤炭长些定价基准价为700元/吨，并延续“基准价+浮动价”的定价方式，定价波动区间限定在550～850元/吨，远低于此前价格高点，后续预计国内定价的大宗商品价格将保持在平稳区间。后续来看，尽管主要工业品的绝对价格水平仍将高于疫情前的正常水平，但是考虑到基数效应，PPI大概率已进入下行区间。
▌但部分进口的大宗商品价格仍在高位波动，是致使PPI降幅不及预期的原因之一。本月PPI同比读数为12.9%，环比与前月持平，总体而言，PPI降幅不及市场预期，从细分结构数据来看，主要是原油、天然气等大宗商品价格仍在高位波动，从本月数据来看，石油和天然气开采业上涨68.5%，扩大8.8个百分点；燃气生产和供应业上涨10.9%，扩大1.5个百分点。12月7日海关总署数据显示，累计至11月我国共进口天然气1.1亿吨，增加21.8%，进口均价每吨2772.7元，上涨20.7%，从边际上看，目前北半球进入冬季，全球天然气进入旺季，在供应端相对偏紧和全球库存相对较低的情况下，天然气价格短期内韧性较强，是边际上致使本月PPI降幅不及预期的原因之一。
▌11月CPI同比涨幅进一步扩大，预计近几个月内CPI的同比读数或仍有波动，但总体将维持上行趋势。11月份CPI同比上涨2.3个百分点，环比上涨0.4%，主要受到以下几方面因素影响：其一，猪肉价格对CPI的拖累减轻，11月份，猪肉价格环比上涨12.2%，同比降幅为32.7%，较前月同比下降44.0%降幅明显收窄，因此对CPI的拖累作用减轻，本月约影响CPI下降0.68个百分点；其二，其他食品价格持续上行，11月CPI中食品烟酒项同比上涨1.7%，较前月同比-2.4%有明显的改观，可以观察到鲜菜、鸡蛋、淡水鱼和食用油等产品的价格分别同比上涨30.6%、20.1%、18.0%和9.7%，较前值有所扩大；其三，PPI通过成本上涨途径向CPI的传导仍在演绎，11月份PPI中生活资料价格同比上涨1.0%，反映到CPI数据中，工业消费品价格上涨3.9%，交通通信价格上涨7.6%；其四，本月CPI较前值提升较快，一定程度上受到了去年同期基数较低的影响，后续几个月考虑到基数因素，可能同比读数会出现一定的波动，但总体将维持上行趋势。
▌PPIRM与PPI的剪刀差走阔，但PPI与CPI的剪刀差收敛，预计将行业间的利润分配格局再平衡将进一步演绎。受原油和天然气价格带动，本月PPIRM同比上涨17.4%，环比上涨1.0%，从相对变化来看，PPIRM与PPI的剪刀差走阔，由此前的3.6个百分点扩大至4.5个百分点；另外，PPI与CPI的剪刀差由此前的12个百分点收敛至10.6个百分点。这种价格的再分布，我们预计将加速行业间的利润分配格局再平衡，主要体现为两点：其一是在原材料购进价格和能源成本相对较高，但出厂价格走低的背景下，预计整体工业企业利润的同比增速或已接近拐点；其二是消费品制造业盈利增速将有所加快，实际上10月份消费品制造业利润就由9月的同比下降转为增长3.6%，另外11月PPI数据中纺织业上涨9.2%，扩大0.7个百分点；食品制造业上涨3.5%，扩大0.9个百分点，也提示了消费品制造业盈利增速仍存在进一步加快的可能。
附录图表
本文节选自中信证券(行情600030,诊股)研究部已于2021年12月9日发布的报告《2021年11月物价数据点评：后续CPI可能还有波动，但总体将维持上行趋势》。
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