财信研究评11月外贸数据：价格因素仍是出口高增的重要支撑

　　文财信研究院宏观团队

　　陈然

　　核心观点

　　一、内需边际改善拉动进口增速上行，价格因素贡献仍大。11月份受国内工业生产边际回升影响，进口需求边际回暖，主要商品进口数量增速提高，带动进口高增长；当前价格因素对进口的贡献较大，预计短期仍将继续支撑我国进口增速。

　　二、出口价格上涨是出口高增长的重要拉动力。一是分国家看，11月份对主要贸易伙伴出口保持两位数强势增长，其中对欧盟出口增速环比回升较多，或为欧盟疫情大幅反弹，对我国商品需求提升所致；二是分产品看，机电产品对出口的拉动作用边际弱化，反映海外产能持续修复，我国产能优势减弱；三是从价格看，11月份我国主要出口商品的金额增速均远高于数量增速，且出口数量同比下降的商品较多，表明出口商品价格提高是出口高增长的主要原因，二季度以来价格因素对出口的影响趋增。

　　三、预计出口增速进入下行通道，但整体仍有韧性。一是全球产能持续修复，我国出口“替代效应”减弱，但疫情反复下全球供应链修复放缓，我国出口份额有望缓慢回落；二是全球经济修复动能减弱，且外需不确定性加大，对出口的提振作用边际弱化。

　　正文

　　事件：据海关统计，11月全国进出口总额5793.4亿美元，同比增长26.1%。其中，出口3255.3亿美元，同比增长22.0%；进口2538.1亿美元，同比增长31.7%；贸易差额717.1亿美元。

　　一、内需边际改善拉动进口增速上行，价格因素贡献仍大

　　11月份进口金额较2019年同期增长37.7%，两年平均增速17.4%，较10月份提高4.9个百分点（见图1）。

　　受国内工业生产边际回升影响，主要商品进口数量增速提高，带动进口高增长。2021年11月煤及褐煤、肥料、大豆、钢材、纸浆、原油、铜矿砂及其精矿、成品油、集成电路、粮食、初级形状的塑料、农产品(行情000061,诊股)、鲜干水果及坚果、铁矿砂及其精矿等14种商品进口金额较上月提高。其中，有14种商品进口数量增速环比提高，而价格增速涨跌互现（见图2-4），因此11月进口增速回升主要由数量因素造成。进口商品数量增速提升，反映国内需求边际回暖。近期受益于国家加大能源保供稳价力度，11月份煤炭、原油等能源产品进口量价齐升，对进口增速拉动作用明显，同时采矿业、电力热力燃气及水的生产和供应业生产明显加快，工业增加值等指标有所回升，国内制造业PMI重回扩张区间。此外11月国内进口PMI较录得48.1%，连续2个月上行，也反映了进口需求边际回暖。

　　价格因素对进口增速的影响短期难消退。受大宗商品价格和运输成本走高影响，近期进口商品价格维持高位，如11月份CRB现货指数同比增长35.6%，中国进口集装箱运价指数同比增长58.0%（见图5），价格因素对进口增速的贡献较大。预计疫情反复将延缓全球供给端修复进程，短期进口价格仍将维持高位，拉高我国进口增速。

　　二、出口价格上涨是出口高增长的重要拉动力

　　11月份出口金额较2019年同期增长47.0%，两年平均增速21.2%，较10月份提高2.5个百分点，增速处于历史同期高位（见图1）。

　　分国家看，对主要贸易伙伴出口保持两位数强势增长。11月份对欧盟、东盟、美国、日本、金砖国家等主要贸易伙伴的两年平均出口金额增速分别为20.4%、16.0%、24.0%、9.0%、25.3%，较10月分别变动4.6、3.5、1.4、-1.9、0.4个百分点（见图6-7）。其中对欧盟出口增速环比提升较多，或为欧盟疫情大幅反弹，对我国商品需求提升导致。

　　分产品看，机电产品占出口比重趋降，或与海外产能修复有关。11月份机电产品出口两年平均增长20.9%，较当月出口增速低0.3个百分点，机电产品占出口比重较去年同期大幅降低2.6个百分点至59.8%，回归往年水平（见图8）。疫后我国替代了发达经济体的机电产品出口，当前机电产品对出口的拉动作用下降，反映了美国、欧盟等主要发达经济体产能逐步修复，我国出口替代效应减弱。

　　价格因素是出口高增长的重要原因。由于出口价格指数和出口数量指数滞后，我们通过监测重点商品的出口金额和出口数量的关系，判断数量因素和价格因素对出口的贡献。11月份我国主要出口商品的金额增速普遍高于数量增速（见图9），且过半商品出口数量同比减少，表明11月出口高增长主要由价格因素拉动。二季度以来我国出口价格指数呈上升趋势（见图10），价格因素对出口增速的贡献不断提升。

　　三、预计出口增速进入下行通道，但整体仍有韧性

　　（一）全球供应链修复放缓，我国出口份额有望缓慢回落

　　全球产能持续修复，我国出口“替代效应”减弱。一方面全球疫苗接种率不断提升，复工复产持续推进，产能有望进一步修复。另一方面各国“带疫适应能力”明显增强，疫情对生产生活的冲击减弱，后续产能将趋于稳定，未来海外疫情散点爆发难以大幅提升我国出口份额。10月份以来，波罗的海干散货指数（BDI）高位回落（见图11），表明疫情引起的全球供应链紧张、产能下降等问题有所缓解。

　　出口韧性犹存，份额大幅下行概率较低，增速有望平稳回落。一是疫情对全球经济的冲击短期难消除，全球供应链修复或将放缓，制约发达经济体产能。当前在新一轮变种病毒冲击下，大量经济体收紧疫情防控政策和宣布封国，全球供应链再度承压。欧盟、美国等发达经济体产业链较长，依赖全球原材料和中间品供给，因此尽管当前发达经济体疫情防控和经济修复形势较好，但仍受产业链上的其他环节拖累，产能短期难以大幅上升。二是发达经济体劳动力供给不足问题明显，产能进一步扩张受限。疫后主要发达经济体刺激政策规模空前，补助力度较大，受此影响劳动力人口工作意愿下降，就业修复缓慢，截至2021年上半年，美国、欧盟、日本就业率仍低于疫前水平（见图12）。三是主要经济体疫情期间投资大幅下滑，尤其是设备投资不足，将限制后期产能反弹高度。四是长期看出口份额与经济地位相关，疫后国内经济好于其他主要经济体，疫情期间我国新增出口份额有望长期保留。因此预计即便欧盟、美国等经济完全摆脱疫情、经济回归正轨，其产能和出口也难以完全恢复，我国出口份额有望继续处于高位。

　　（二）全球经济修继续修复，但外需不确定性仍大

　　一是全球经济延续疫后复苏趋势，但高点已过。受主要发达经济体刺激政策边际收紧，通胀压力持续加大等影响，全球经济复苏动能边际趋缓。11月份摩根大通全球综合PMI、全球制造业PMI指数录得54.8%、54.2%，连续17个月位于扩张区间，但已较最高点有所下降（见图13）。其中率先复苏的美国、欧元区等发达经济体，11月份制造业PMI指数达到61.1%、58.4%，仍处于历史高位，但今年一季度以来已进入下行通道（见图14）。

　　二是疫情反复下，经济预期转差，外需不确定性加大。11月欧洲和美国的经济意外指数由负转正，分别为22.5和4.0（见图15），表示实际经济情况好于人们的普遍预期，但近期爆发的奥密克戎病毒或将导致全球经济动能短期回落，加剧全球供应链紧张情况，全球经济不确定性仍大；欧洲经济研究中心（ZEW）11月经济景气指数显示，欧元区、美国分别录得25.9%、11.5%（见图16），呈整体下降趋势，表明对欧元区、美国经济在未来6个月的经济预期边际转差。