美赞臣易主内幕：胡祖六的春华缘何胜出？

　　“（竞购美赞臣的）多数出价数字其实相近，但春华资本操盘百胜中国的经验最后‘加了分’。”接近美赞臣交易人士对作者表示，“6月5日（提前）签约时，尚有机构未提交报价。”

　　2021年6月6日，婴幼儿营养品美赞臣的中国业务易主，英国利洁时集团（Reckitt）以22亿美元价格将其出售给春华资本。

　　利洁时是英国快消品集团，旗下品牌包括杜蕾斯、滴露、薇婷等；春华资本是由经济学家胡祖六创立，投资项目包括百胜中国、小鹏汽车、兴盛优选、君乐宝等。

　　2021年6月中旬，有接近交易人士向作者讲述了其中的来龙去脉：利洁时高管早在2020年1月就曾赴中国，隐晦探听PE机构对奶粉产业及品牌的态度；2021年2月，利洁时明确出售态度后，吸引了10余家机构、公司竞购；6月11日是最终报价截止时间，但在这之前，利洁时决定与春华资本提前签约。

　　利洁时早有打算，春华“突然”胜出

　　2021年2月，利洁时在2020年财报中宣布，将对其中国奶粉业务进行战略评估，这是调整产品组合以寻求更高增长计划的一部分。酝酿这一决定可追溯至更早，据前述接近交易人士透露，在全球疫情爆发前的2020年初，利洁时就曾派高管到访中国，来意并未明说，但集中与投资机构见面，交流内容包括资本方对奶粉产业的态度、以及如何看待服务产业相关品牌。

　　疫情爆发后，出售计划被暂时搁置，直到2021年2月，利洁时公开表态，正对美赞臣中国业务进行评估。财报显示，利洁时中国的奶粉业务占其销售额的6%，2020年利洁时销售额接近140亿英镑，在华奶粉业务销售额约为人民币70多亿。

　　接近交易人士表示，交易谈判包含三轮，第一轮是征集意向函，第二、三轮是报价。第一轮在春节后（2021年2月下旬之后）进行，10多家机构、企业参与，包括最终摘得美赞臣的春华资本，也包括凯雷、DST、Baring，贝恩、红杉中国，PAG，KKR等机构，以及君乐宝、新希望(行情000876,诊股)、伊利等同行企业；“有单独竞购，也有机构与企业组成联合体”。

　　前述知情人表示，2021年3-4月，各家分别进行尽职调查及其他准备工作。5月初，上述机构均进行第一轮报价，多集中在20亿美元以上，最高者在23-25亿美元之间。

　　6月11日是第二轮报价的截止时间，这之前利洁时和各家单独谈判。

　　戏剧化的一幕发生在6月5日，利洁时和春华资本忽然宣布已签约，而且利洁时改变了早前全部出清的想法，决定保留8%股权；由此可以推测，春华资本最迟在5月底就已经第二次提交报价，而在6月5日签约时，尚有其他机构未提交第二轮报价。

　　为何尚未到截止日期，利洁时就着急卖给春华资本？知情人表示，“多数出价数字其实相近，春华资本操盘百胜中国的经验‘加了分’”。

　　“有利洁时高管直接致电百胜高层，询问其与春华资本磨合情况。”他说。2016年，春华资本和蚂蚁金融战略投资百胜中国，后者从百胜餐饮集团分拆出来。之后，百胜中国以独立公司身份在纽约和香港两地上市，体量也迅速壮大，截至2020年年底拥有10506家餐厅。

　　利洁时保留着中国之外美赞臣的全部生意，他们看重“确定性”：一是本次交易能顺利达成，资金到位、监管审批顺利；二是品牌在中国业务能好转，汲取本地经验、有益于美赞臣海外业务。

　　洋奶粉“躺赢”时代结束？

　　10多年来，由于在中国、美国、拉美拥有大量业务，美赞臣一直被视为不错的收购标的，数次易主。2009年，美赞臣从制药公司百时美施贵宝（Bristol-Myers Squibb）分拆出来；同年，美赞臣在纽交所上市；2017年，利洁时收购美赞臣。当时，利洁时以总价约179亿美元、每股90美元的价格现金收购美赞臣、溢价约24%。

　　利洁时愿意付高价的原因在于亚洲市场，2016年美赞臣营收为37.43亿美元，其中50%来自亚洲，33%来自北美及欧洲。但之后在主要市场中国，预期的较高出生率没有到来，美赞臣等洋奶粉还面临本土品牌的强劲冲击，渠道变革滞后、低线市场开辟不利。

　　据欧睿咨询的数据，美赞臣在中国的市占率从2019年的6.1%降至2020年的5.1%，排名已跌出前五名。在业绩报告中，美赞臣将2020年业绩不理想归因于中国香港疫情、行业激烈竞争、行业政策变化以及疫情影响出生率。

　　也不只是美赞臣，洋奶粉“躺赢”时代结束，市占率多年来居首的惠氏，也在2020年让位给了飞鹤。

　　改变势在必行，熟悉本地市场的操盘者跃跃欲试，毕竟中国婴幼儿奶粉行业规模高达1500亿元；美赞臣研发能力、品牌力依旧出众。这也是为何同行及机构蜂拥而至，争夺美赞臣。

　　春华资本对乳业早有关注。2019年11月，由君乐宝管理层牵头，春华资本、平安资本、君乾股份以40亿元完成了对君乐宝51%股权的收购。目前，春华资本拥有君乐宝12.22%股权。至于未来美赞臣和君乐宝是否会进一步融合，接近交易人士表示，外界的猜测为时尚早，春华资本只是君乐宝小股东，要尊重现有管理团队，春华不会过多参与经营；两家企业独立发展、并相互借鉴，将是理想状态。

　　按照协议，春华资本将与利洁时在研发和供应两个领域保持长期合作关系，并从业务创新、经营提升、渠道优化、数字化转型等多方面支持美赞臣在中国的发展。现在这一交易尚有待相关劳资部门协商和监管机构批准。