中金发布研究报告称，维持华润水泥(01313)“跑赢行业”评级，目标价8.67港元，对应2022/23e 8.6x/7.8xP/E，隐含32.4%的上行空间。公司1Q22营收69.8亿港元，同比-18%;归母净利润7.3亿港元，同比-43.4%，业绩符合该行预期，2022/23e归母净利润预测70.3/77.4亿港元保持不变，当前股价对应2022/23e6.5x/5.9xP/E。
中金主要观点如下：
1Q22需求整体弱势，叠加疫情影响发运，销量同比下降。
1Q22公司水泥及熟料销量约1317万吨，同比-32.6%;其中主要销售地区广东、广西、福建水泥销量同比-31.9%/-40.5%/-16.3%。1Q22公司混凝土销量约222万方，同比-22.6%。
价本双升，水泥及熟料毛利率均有所下降。
1Q22公司水泥熟料吨均价约435港元，同比+73港元(或+20%);但受成本上升影响，综合毛利率同比-4.6ppt至23.8%，水泥毛利率约23.4%，同比-6.4ppt。该行估算公司1Q22水泥及熟料吨毛利约104港元，同比-4港元。1Q22公司混凝土毛利率为23.3%，同比+1.4ppt，该行计算混凝土立方毛利约132港元，同比+23港元。
吨费用增加，吨净利下滑。
该行计算1Q22公司全口径水泥熟料吨三费86.6港元，同比+39港元;该行认为主要系公司去年下半年新增骨料、石灰石矿山资源，导致采矿权摊销费用上升，使得管理费用同比+51.8%至7.2亿港元(管理费用率同比+4.7ppt)。该行计算1Q22公司全口径水泥熟料吨归母净利55.4港元，同比-10.6港元(或-16%)。
长期债务环比增加，净负债率有所上升。1Q22末公司现金及银行结余约70亿港元，环比基本持平，但因长期银行贷款环比增加约24.7亿港元，使得净负债率环比4Q21上升4.7ppt至约10%。
华南区域需求正逐步恢复，区域项目储备丰富，有望支撑旺季需求回补。
进入4月，两广地区重点工程开工率出现回升，上周华南水泥出货率已达到72%，仅弱于往年同期约14ppt，当前公司日发运量也恢复到往年同期的8-9成，产销状况向好。该行认为2Q公司或仍承受一定高煤价压力，吨毛利可能承压，但展望下半年，该行认为大湾区建设需求仍较为充沛，项目赶工需求有望回补1Q销量下滑的影响，公司全年盈利仍有望维持相对高位。
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