中信证券明明点评美联储加息：缩表或今年年中开始，缩表速度将比上次更快

　　文丨明明债券研究团队

　　3月议息会议，美联储宣布2018年以来首次加息。点阵图显示有12名委员认为2022年至少再加息6次，经济预测方面，美联储下调今年经济增长预期，同时大幅上调通胀水平预测。鲍威尔表示持续加息是合适的，最快可以在5月开始缩表。我们预计美联储年内加息6次左右，缩表或于今年年中开始，加息节奏较快，后续加息节奏取决于通胀水平与经济增速。短期内10年期美债收益率或将震荡上行，10年期中国国债收益率或呈现震荡格局。

　　议息会议结果：利率工具方面，在本次议息会议上，美联储上调联邦基金利率25个基点至0.25%-0.5%；资产购买方面，决定将美联储持有的美国国债的所有本金支付在拍卖中展期，并将美联储持有的机构债务和机构抵押贷款支持证券的所有本金支付再投资于机构 MBS。经济预期方面，美联储增加了“通货膨胀率仍然居高不下，反映了与大流行相关的供需失衡，能源价格上涨以及更广泛的价格压力”以及“俄乌冲突对美国经济的影响是高度不确定的，但在短期内，冲突和相关事件可能会对通胀造成额外的上行压力，并给经济活动带来压力”的表述。

　　政策利率预测与经济前景预测：政策利率预测的点阵图显示，所有委员预计将在2022年加息，且有12名委员认为2022年至少再加息6次。经济前景预测方面，美联储继续下调今年经济增长预测，同时大幅上调通胀预测。预期2022年GDP增长2.8%（2021年12月预期4.0%）；预期2022年失业率为3.5%（2021年12月预期3.5%）；预期2022年PCE通胀率为4.3%（2021年12月预期2.6%）。

　　鲍威尔讲话要点：高通胀、经济强劲和劳动力市场强劲且紧张的背景下，持续加息是合适的，并且美联储需要尽可能快地使利率回到更加中性的水平。最快可以在5月开始缩表，缩表计划框架将与上一次相似，缩表速度将比上次更快。货币政策对通胀和经济的影响有滞后效应，经济状况能够承受紧缩的货币政策。预期通胀将保持高水平直到年中，将在今年下半年回落。相信美联储可以在维持就业市场强劲的同时缓解通胀。

　　美联储言行一致并继续释放鹰派信号，俄乌冲突对于美国经济的影响仍高度不确定。美联储上调近三年通胀预测，反映美联储认为通胀上涨冲击将较为持久，同时点阵图显示今年加息次数为7次，并且2023年与2024年目标利率高于长期中性利率，美联储继续释放较强鹰派信号。此次会议开启2018年12月以来首次加息，美联储3月加息幅度与时点与1月议息会议与鲍威尔之前发言一致。鲍威尔表示预期通胀将保持高水平直到年中，将在今年下半年回落，短期仍有石油价格、大宗商品价格上涨导致的通胀上行压力，如果通胀数据显示需要更快地加息，美联储会采取行动。鲍威尔在听证会上也表示美联储可能会在一次或多次会议上将联邦基金利率上调25个基点以上。鲍威尔表示俄乌冲突对于美国经济的影响是高度不确定的，除了全球石油和大宗商品价格上涨的直接影响外，俄乌冲突可能会抑制国外的经济活动并进一步破坏供应链，将通过贸易和其他渠道对美国产生溢出效应。我们认为美联储紧缩节奏需观察后续俄乌冲突持续时间、欧美制裁的破坏性与持续性、经济增速以及通胀水平。

　　点阵图显示加息节奏加快并且全年加息次数为7次，我们预计美联储加息次数为6次左右。本次会议点阵图显示2022年加息次数为7次，较2021年12月点阵图显示的加息次数增加了4次。当前俄乌冲突升级，国际能源、金属、粮食价格飙升，推升美国通胀水平持续攀升。此次经济预测中，美联储对于PCE和核心PCE的预测也均较去年12月预测大幅提升。鲍威尔在新闻发布会上表示美联储有一个年内稳步加息的计划。美联储需要尽可能快的使利率回到更加中性的水平，然后如果情况合适会将利率提升至超过中性水平。部分美联储官员表示若通胀没有如预期放缓则支持后续更快加息。我们预计美联储年内加息6次左右、加息节奏较快，后续加息节奏需关注美国通胀水平与经济增速。

　　缩表或今年年中开始，缩表速度将比上次更快。美联储3月下调了经济增速预测，上调了通胀预测。在通胀难以较快回落、经济前景存在一定不确定性的背景下，鲍威尔在新闻发布会上表示缩表的时机已经到来，此次会议上缩表讨论取得了良好的进展，最快可以在5月开始缩表，缩表速度将比上次更快，会议纪要将披露更详细的内容。此外，鲍威尔在3月听证会中表示在三年的时间内，美联储资产负债表会回到需要的水平。多位美联储官员表示需在今年开启缩表，并且较多美联储官员支持缩表节奏应快于上一轮缩表，部分官员倾向于于今年第二季度或年中开启缩表。我们维持在《债市启明系列20220224—如何看待美国今年财政力度以及发债节奏？》中“美联储或于今年年中开启缩表”的判断。

　　市场预计美联储2022年后续会议均加息，5月会议加息50个基点。俄乌冲突导致通胀风险进一步上行，美国通胀回落时点推迟且不确定性增加。根据5年期盈亏平衡通胀率和最新密歇根大学通胀预期，当前美国通胀预期近期由于俄乌战争再次骤升，创2008年以来最高值。根据芝加哥商品交易所FedWatch工具，市场预期美联储2022年后续会议均加息，在5月议息会议上完成2000年以来第一次加息50个基点，并2022年底目标利率区间为2.00%-2.25%。

　　预计美联储或于年内加息六次左右，短期内10年期美债收益率或将震荡上行，10年期中国国债收益率或呈现震荡格局。根据本次议息会议点阵图和鲍威尔的讲话，我们认为今年年内美联储可能完成6次左右加息，加息节奏较快，后续加息节奏取决于通胀水平与经济增速；缩表或于今年年中开始，最早可以在5月开启，此轮缩表速度将快于上一轮。对于美债利率而言，在疫情扰动消退，通胀增速短期难以较快回落的背景下，通胀高企持续与加息预期或推动通胀预期与实际利率上行，10年期美债利率或震荡上行。但须注意俄乌冲突后续演变对于美国经济、通胀负面影响的持续性与严重性，可能会进一步影响美联储紧缩决定。对于中债利率而言，经济稳健增长信号较强，但宽信用兑现节奏仍偏慢并存在一定不确定性，短期内10年期中国国债利率或呈现震荡格局。